Fondurile imobiliare pot transforma economiile românilor în motor de dezvoltare economică

Regimul nou va transforma dinamica BVB?

Intrarea în scenă a vehiculelor financiare specializate pe imobile, cunoscute sub denumirea de REIT-uri, reprezintă o oportunitate critică pentru transformarea modului în care capitalul privat româs este mobilizat și redistribuit în economia națională. Remus Vulpescu, directorul general al Bursei de Valori București (BVB), exprimă convingerea fermă că aceste instrumente au potențialul de a debloca sume considerabile de bani stagnat în proprietățile fizice, direcționându-le ulterior către sectoarele esențiale ale dezvoltării, cum ar fi construcțiile noi, industria de producție și procesele de modernizare infrastructurală.

Obiectivul fundamental este ca economiile acumulate de cetățeni să devină motorul financiar pentru clădirile care susțin activitatea economică, prin intermediul tranzacțiilor de la bursă.

Totuși, Vulpescu avertizează că succesul acestei piețe nu se va măsura prin simpla proliferare a entităților înființate, ci prin nivelul real de lichiditate și prin gradul de încredere consolidat în rândul investitorilor.

Pentru ca piața să funcționeze eficient, este imperativ să existe o pondere semnificativă a acțiunilor disponibile în circuitul liber (free-float), evaluări efectuate de entități independente, un control riguros asupra tranzacțiilor efectuate între părți afiliate, standarde de raportare comparabile la nivel internațional și, nu în ultimul rând, un cadru fiscal predictibil și stabil.

Contextul actual al pieței imobiliare din România este dominat de o particularitate demografică și economică remarcabilă: peste 93% din populație locuiește în proprietate proprie. Această statistică subliniază faptul că majoritatea tranzacțiilor imobiliare sunt efectuate exclusiv cu fonduri proprii ale cumpărătorilor, ceea ce indică existența unui spațiu vast pentru creșterea accesului la finanțare, dacă mecanismele ar fi optimizate.

Deși capitalul necesar pentru achiziția de imobile există, acesta se deplasează predominant prin canale de tranzacții individuale, ajungând rar în segmentele de birouri, spații logistice sau centre comerciale care sunt vitale pentru dinamica economică.

O problemă structurală majoră este dependența de capitalul extern; aproximativ 70% din investițiile în imobiliare comerciale din România provin din surse străine.

Situația este agravată de faptul că piața locală a atras anul trecut de circa opt ori mai puțin capital decât piețele similare din Polonia sau Cehia.

Lipsa unui canal dedicat, dotat cu un regim juridic și fiscal specific, împiedică fluxul natural al economiilor românilor spre active imobiliare generatoare de randament. În prezent, fondurile de pensii nu au posibilitatea de a cumpăra direct imobile, iar fondurile de investiții alternative orientate către retail sunt de tip închis, limitând lichiditatea.

REIT-urile, definite ca societăți listate specializate în acest domeniu, rezolvă această ecuație prin distribuirea a aproape întregului profit și prin oferirea unor titluri care pot fi achiziționate cu sume modeste, făcându-le accesibile și pentru micii investitori.

Adoptarea unui astfel de regim ar genera o dinamică nouă pentru Bursa de Valori București S. A. adăugând o categorie distinctă de emitenți care generează venituri din chirii și sunt supuse aceluiași grad de transparență ca orice altă companie listată. Acest lucru se întâmplă într-un mediu în care sectorul energetic și cel bancar continuă să dicteze ritmul pieței. Este notabil că o porțiune importantă din portofoliile mari de birouri și centre comerciale din România aparține deja unor companii imobiliare, dar acestea sunt tranzactionate pe burse externe.

Întrebarea centrală devine astfel cum ar trebui să fie structurat cadrul legal românesc pentru ca REIT-urile să fie percepute ca vehicule de investiție credibile, transparente și lichide, evitând transformarea lor în simple structuri de transfer de active de la fondatori către investitori.

Procesul legislativ este în curs: proiectul de lege privind societățile pentru investiții imobiliare a fost votat de Senatul României în 2024 și se află acum în dezbaterea la Comisiile Camerei Deputaților, camera decizională. Textul legislativ actual impune deja listarea pe piața reglementată, distribuirea a minimum 90% din profitul net, un plafon de îndatorare limitat la 65% din valoarea activelor și o evaluare anuală independentă a imobilurilor.

Acestea constituie temeliile solide pe care se poate construi distincția clară dintre un instrument de investiție modern și o simplă cale de ieș pentru fondatori.

Lichiditatea, elementul cheie al oricărei piețe financiare sănătoase, depinde esențial de structura acționariatului.

Absența unui prag real de acțiuni aflate în circulația liberă permite vechilor proprietari să rămână controlorii de facto ai clădirilor și ai strategiei companiei, lăsând investitorii noi cu dreptul de a primi doar o fracțiune din chirie, fără protecția oferită de un cadru de guvernanță la standarde internaționale.

Experiența internațională oferă lecții valoroase: multe listări spaniole efectuate după anul 2012 au pus în circuitul public o proporție mică de acțiuni, lipsite de lichiditatea promysă de numărul entităților.

În Franța, regimul fiscal special este suspendat atâta timp cât un singur acționar sau un grup deține o cotă de cel puțin 60%, în timp ce Belgia impune ca minimum 30% din acțiuni să fie aflate în posesia publicului.

Un alt punct critic îl constituie tranzacțiile cu părți afiliate, precum vânzarea unor clădiri de către un dezvoltator către propriul său REIT.

Legislația ar trebui să impună ca prețul de vânzare să nu depășească valoarea determinată de un evaluator independent și ca operațiunea să fie aprobată de administratorii independenți sau de acționarii care nu au nicio legătură cu vânzătorul.

Supravegherea rămâne un pilon esențial!

Transparența totală implică ca orice investitor să poată vizualiza clădirile deținute de vehicul, valoarea lor de piață, identitatea chiriașilor și durata contractelor. Deși evaluarea anuală este obligatorie, aceasta poate fi actualizată trimestrial și revizuită la fiecare nouă emisiune de acțiuni, asigurând o imagine fidelă a activelor.

Supravegherea rămâne un pilon esențial.

Un cadru credibil trebuie să specifice clar cine verifică respectarea condițiilor legale și ce consecințe intervin dacă un vehicul le încalcă. Autoritatea de Supraveghere Financiară a semnalat, prin observațiile transmise Senatului, că inițial propunerea nu desemna autoritatea competentă și nu prevedea un sistem de sancțiuni. Rolul Bursei de Valori București transcende simplu asigurarea infrastructurii de tranzacționare; acesta include pregătirea emitenților, standardizarea rapoartelor financiare, educarea investitorilor și promovarea pe plan internațional.

Bursa intervine primar prin regulile de admitere pe piața principală, care solicită un minim de acțiuni în circuitul liber și pot impune prezența unui market maker care să mențină ordine în piață la un spread redus.

Pentru REIT-uri, aceste condiții sunt cruciale, deoarece investitorul achiziționează titluri tocmai pentru a le putea vinde oricând, fără a fi dependent de lichidarea unei clădiri fizice.

Obligațiile de raportare sunt dictate de lege și de ASF, însă Bursa poate propune un model comun de raportare, în care fiecare imobil este detaliat cu valoarea, gradul de ocupare și durata contractelor, permițând unui analist să compare două vehicule fără a reconstrui bilanțurile lor integral. Pregătirea emitenților începe cu guvernanța corporativă, mult înainte de listare. Un proprietar obișnuit să decidă unilateral trebuie să învețe să colaboreze cu membri independenți în consiliu și cu acționari care auditați fiecare raport. Bursa facilitează acest proces prin aducerea la aceeași masă a viitorilor emitenți, a consultanților autorizați și a intermediarilor.

Educația investitorilor, la care BVB contribuie deja, joacă un rol și mai important în cazul REIT-urilor decât la alte tipuri de acțiuni. Deși prețul titlurilor fluctuează zilnic, clădirile din spatele lor sunt reevaluate doar periodic, o diferență pe care cumpărătorii trebuie s-o înțeleagă anticipat. În interacțiunile cu investitorii străini, instrumentul nu necesită o explicație extinsă, fiind cunoscut din zeci de țări avansate, în timp ce în regiunea noastră astfel de regimuri sunt încă rare și de mici dimensiuni.

Evident, investitorii externi vor dori ca regimul din România să se alinieze cu cel al piețelor în care operează deja.

Prima ondulă de REIT-uri listate la BVB va proveni, cel mai probabil, de la proprietarii de clădiri cu contracte de închiriere pe termen lung în segmentele de logistică, birouri și centre comerciale regionale, precum și de la dezvoltatorii care doresc să extragă din bilanțurile lor proiectele finalizate.

Proiectul legislativ include deja o perioadă de tranziție pentru listare. Modelul din Ungaria oferă o perspectivă interesantă, având în vedere că prevede o etapă de pregătire cu termene limită, la finalul căreia vehiculul care nu respectă toate condițiile își pierde regimul fiscal favorabil.

Dimensiunea minimă a unui REIT nu se măsoară strict în metri pătrați, ci în volumul acțiunilor aflate la public și în rulajul zilnic.

Un fond de pensii poate aloca, ca regulă generală, maximum 5% din active într-un singur emitent, preferând titlurile pe care le poate vinde fără a perturba prețul de piață.

Investitorii au nevoie de o diversificare a portofoliului de clădiri și de chiriași, astfel încât plecarea unui partener să nu afecteze semnificativ investiția.

Belgia impune ca un singur ansamblu imobiliar să nu depășească o cincime din activele unui REIT, ceea ce echivalează, ca regulă, cu o diversificare minimă de cinci imobile în portofoliu.

Economiile populației vizează un venit regulat și predictibil. Fondurile de pensii obligatorii dispun deja, prin legislația existentă, de o categorie de până la 3% din active pentru titluri imobiliare tranzacționate pe piața reglementată, decizia de utilizare a acestei cote revenind managerilor de fond.

Asigurătorii de viață, care au obligații pe orizonturi de zeci de ani, caută venituri constante, iar fondurile deschise pot deține active imobiliare prin acțiuni listate, evitând vânzările urgente de clădiri.

Capitalul străin va intra și va ieși mai fluid prin canalul bursei. Pentru ca toate aceste categorii să participe simultan, condiția fundamentală este prezența pe piața reglementată. Pe această bază se sprijină legea pensiilor și conturile de economii și investiții adoptate recent de Parlament, care necesită încă o operaționalizare fină.

Stabilitatea regimului fiscal și o raportare standardizată, pe care un manager de fond din Londra o poate interpreta identic cu unul din București, completează ecuația.

Piața ar trebui să înceapă cu segmentele imobiliare consolidate, cum ar fi birourile, centrele comerciale, spațiile logistice și parcurile industriale, dar există și potențial pentru hoteluri, locuințe destinate închirierii, cămine studențești, centre medicale sau alte active specializate. REIT-urile pot aduce la bursă români care, în prezent, preferă achiziția directă a apartamentelor, spațiilor comerciale sau terenurilor. Argumentul decisiv pentru un investitor de a alege un titlu lichid și diversificat în detrimentul unei proprietăți administrate individual rezidă în flexibilitate și gestionarea riscului.

Credința este că piața ar trebui să pornească de la segmentele unde venitul este ușor de cuantificat și unde tranzacțiile generează prețuri de referință clare, așa cum se observă în București, care are circa 3,4 milioane de m.